Thị trường trái phiếu Mỹ và sự thay đổi chính sách của Trump

（※Ảnh chỉ mang tính minh họa／PIXTA）

Bài viết này là bài đóng góp của ông Shirakami Hisashi, Chiến lược gia toàn cầu trưởng (Công ty Quản lý tài sản Sumitomo Mitsui DS).

Ngày 9 tháng 4, sau khi Tổng thống Trump tuyên bố tạm thời đóng băng việc áp dụng thuế quan tương hỗ, thị trường chứng khoán New York đã lập tức phục hồi mạnh mẽ. Cùng ngày, chỉ số công nghiệp Dow Jones tăng 7,87%, chỉ số S&P 500 tăng 9,52%, và chỉ số tổng hợp Nasdaq tăng 12,16%. Thị trường chứng khoán Tokyo ngày 10 tháng 4 cũng ghi nhận sự tăng đột biến với chỉ số Nikkei tăng 2.894,97 yên (9,13%) so với ngày hôm trước, lập kỷ lục tăng điểm cao thứ hai trong lịch sử. Nguyên nhân dẫn đến sự phục hồi mạnh mẽ của thị trường chứng khoán toàn cầu này dường như bắt nguồn từ sự “thay đổi quyết định” bất ngờ của Tổng thống Trump, đứng sau đó là những biến động khó hiểu trên thị trường trái phiếu Mỹ.

Biến động mạnh mẽ trên thị trường trái phiếu Mỹ

Sau khi Tổng thống Trump bất ngờ công bố mức thuế quan tương hỗ cao hơn dự kiến, thị trường chứng khoán toàn cầu chao đảo, trong khi đó, trái phiếu kho bạc Mỹ, được coi là tài sản an toàn, đã thu hút dòng tiền đầu tư trú ẩn an toàn. Ngày 2 tháng 4, lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ kỳ hạn 10 năm ở mức 4,2%, nhưng chỉ hai ngày sau, ngày 4 tháng 4, đã giảm xuống 3,89% (giá trái phiếu tăng). Tuy nhiên, sau đó, lợi suất trái phiếu dài hạn Mỹ lại tăng lên mà không có nguyên nhân rõ ràng nào, và trước khi tuyên bố tạm thời đóng băng thuế quan tương hỗ vào ngày 9 tháng 4, lợi suất đã tăng lên 4,51%, tức là chỉ trong 3 ngày giao dịch, lợi suất đã tăng đột biến hơn 0,6%, một sự bất thường.

Sự tăng đột biến khó hiểu của lợi suất trái phiếu dài hạn Mỹ

1/2

[Biểu đồ 1] Sự chênh lệch giữa lợi suất trái phiếu và hoán đổi

[Biểu đồ 2] Xu hướng lợi suất trái phiếu Mỹ

Sự tăng đột biến này đã khiến các nhà đầu tư thị trường ngạc nhiên, không chỉ bởi mức tăng 0,6% mà còn bởi: (1) Sự gia tăng lợi suất diễn ra trong bối cảnh có nhiều chỉ số kinh tế yếu kém và kỳ vọng Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (FED) sẽ giảm lãi suất. (2) Sự chênh lệch giữa lợi suất trái phiếu kho bạc kỳ hạn 10 năm và lợi suất hoán đổi kỳ hạn 10 năm (phản ánh kỳ vọng lãi suất của thị trường) đã mở rộng đột biến [Biểu đồ 1]. (3) Trong thời gian này, tỷ lệ lạm phát kỳ vọng dài hạn được thị trường phản ánh hầu như không thay đổi. (4) Trong bối cảnh lo ngại suy thoái kinh tế gia tăng, chênh lệch lợi suất giữa trái phiếu 10 năm và 2 năm đã mở rộng đột biến, làm cho đường cong lợi suất trở nên dốc một cách bất thường [Biểu đồ 2]. (5) Sự tăng đột biến lợi suất trái phiếu kho bạc dài hạn Mỹ xảy ra vào thời gian giao dịch Tokyo, thời gian mà thông thường giao dịch diễn ra ít và giá cả ổn định. Nhìn chung, hầu như không có yếu tố nào có thể gây ra sự biến động lớn như vậy trên thị trường, ngoại trừ lợi suất trái phiếu dài hạn tăng đột biến. Trước sự sụt giảm giá đột ngột (tăng lợi suất) của trái phiếu kho bạc dài hạn Mỹ “khó hiểu” này, thị trường bắt đầu xuất hiện quan điểm cho rằng “Trung Quốc, quốc gia sở hữu trái phiếu kho bạc Mỹ lớn thứ hai thế giới, đã đáp trả bằng các biện pháp tài chính”. Khác với thị trường chứng khoán, nơi giao dịch chủ yếu thông qua sàn giao dịch, thị trường trái phiếu được môi giới bởi các công ty chứng khoán, nên các công ty chứng khoán biết “ai”, “khi nào” và “như thế nào” đã tham gia giao dịch. Do đó, chính phủ Mỹ có thể dễ dàng nắm bắt thông tin chi tiết về các giao dịch bất thường. Tháng 6 năm 1997, khi đó Thủ tướng Hashimoto bày tỏ sự bực tức về cuộc đàm phán Nhật – Mỹ và đề cập đến “khả năng bán trái phiếu kho bạc Mỹ”, các quan chức chính phủ Mỹ khi đó đã tức giận phản ứng lại rằng “Việc bán trái phiếu kho bạc Mỹ sẽ được coi là tuyên chiến”. Sau sự tăng đột biến bất thường của lợi suất trái phiếu dài hạn Mỹ, chính quyền Trump đã tạm thời đóng băng việc áp dụng thuế quan tương hỗ để làm dịu tình hình đồng thời quyết định tăng thuế đối với Trung Quốc lên 145%. Nhìn vào “sự tức giận khác thường” của chính quyền Trump, những người có vẻ như biết rõ nguyên nhân của sự hỗn loạn trên thị trường trái phiếu, ta có thể hiểu rõ hơn về nguyên nhân đằng sau sự tăng đột biến khó hiểu của lợi suất trái phiếu dài hạn Mỹ (giá trái phiếu giảm).

Những điều được phơi bày trong tình trạng khẩn cấp của thị trường trái phiếu

Qua sự biến động mạnh mẽ của thị trường trái phiếu và phản ứng của Mỹ, chúng ta có thể nhận thấy: (1) Chính quyền Trump sẽ không duy trì chính sách thuế quan đến mức phải hy sinh lợi ích quốc gia. (2) Kiềm chế Trung Quốc là ưu tiên hàng đầu của quốc gia. (3) Chính quyền sẽ thúc đẩy các biện pháp kiềm chế Trung Quốc thông qua thương lượng và hợp tác với các đồng minh.

Thị trường trái phiếu Mỹ – Nền tảng của cường quốc

Mỹ là quốc gia phát hành đồng đô la Mỹ, loại tiền tệ được nhiều quốc gia trên thế giới sử dụng làm dự trữ ngoại hối. Mỹ tận dụng vị thế này để thu hút một lượng lớn vốn từ toàn cầu, xây dựng lực lượng quân sự mạnh nhất thế giới và duy trì mức sống xa hoa cho người dân. Trái phiếu kho bạc Mỹ là nền tảng tài chính cho những hoạt động này, và sự bất ổn trên thị trường trái phiếu kho bạc Mỹ có thể làm lung lay nền tảng của một cường quốc. Sự thay đổi chính sách thuế quan của Tổng thống Trump cho thấy ông hiểu rõ lợi ích quốc gia và tầm quan trọng của thị trường trái phiếu kho bạc Mỹ, đồng thời có khả năng ứng phó linh hoạt khi có dấu hiệu khủng hoảng.

Mỹ tập trung vào chiến lược đối phó với Trung Quốc

[Biểu đồ 3] Xuất khẩu của Việt Nam sang Mỹ

Việc áp dụng thuế quan trừng phạt cao đối với Trung Quốc trong khi đóng băng thuế quan đối với các quốc gia khác cho thấy mục tiêu chiến lược chính của chính quyền Trump, bao gồm cả chính sách thuế quan, là “kiềm chế Trung Quốc”. Trong nhiệm kỳ đầu tiên của Trump, Trung Quốc ngày càng thể hiện rõ tham vọng thách thức sự bá chủ của Mỹ, chính phủ Mỹ đã áp dụng các biện pháp thuế quan quy mô lớn. Tuy nhiên, Trung Quốc đã tránh được những thiệt hại nghiêm trọng do căng thẳng thương mại Mỹ – Trung gia tăng bằng cách chuyển cơ sở sản xuất sang Mexico, Canada, Việt Nam… để duy trì hoạt động kinh doanh với Mỹ. Trong nhiệm kỳ thứ hai, nhằm khắc phục những thiếu sót này, chính quyền Trump dường như đang cố gắng xây dựng một mạng lưới bao vây Trung Quốc bằng cách áp dụng thuế quan tương hỗ cho Canada, Mexico và Đông Nam Á, những khu vực được Trung Quốc sử dụng làm trung chuyển hàng xuất khẩu sang Mỹ. Và có vẻ như Mexico và Việt Nam đã đề nghị hợp tác trong chính sách đối phó với Trung Quốc thông qua thương lượng với Mỹ. Vì vậy, đối với Nhật Bản, một đồng minh của Mỹ và nằm ở tuyến đầu trong chiến lược đối phó với Trung Quốc, không cần phải quá lo lắng về chính sách thuế quan của Mỹ. Tất nhiên, cần phải lưu ý đến rủi ro mà chính quyền Ishiba có thể mắc phải những sai lầm nghiêm trọng trong quá trình “thương lượng” với chính phủ Mỹ, hoặc thái độ hòa hoãn đối với Trung Quốc của các chính trị gia có ảnh hưởng trong chính phủ Nhật Bản có thể làm mất lòng chính quyền Trump. Tuy nhiên, miễn là chính phủ Nhật Bản không đưa ra những thông điệp sai lầm về việc cân nhắc giữa Mỹ và Trung Quốc, rủi ro dẫn đến chính sách làm suy yếu Nhật Bản, điều có thể đe dọa chiến lược quốc gia của Mỹ, sẽ bị hạn chế, và việc “náo loạn” trong Quốc hội về “thảm họa quốc gia” có vẻ chỉ là màn trình diễn chính trị trước cuộc bầu cử mùa hè.

Lần này “khủng hoảng là cơ hội” hay không?

Về ngắn hạn, tình hình thị trường tài chính có thể vẫn bất ổn trong một thời gian. Tuy nhiên, nếu chính quyền Trump: (1) Linh hoạt thay đổi chính sách thuế quan dựa trên lợi ích quốc gia. (2) Hợp tác với các đồng minh, bao gồm cả Nhật Bản. (3) Ưu tiên hàng đầu là chiến lược đối phó với Trung Quốc. Thì những lo ngại về nền kinh tế Mỹ và các doanh nghiệp Nhật Bản trên thị trường tài chính sẽ trở nên vô căn cứ, và sự bi quan thái quá sẽ tạo ra cơ hội đầu tư hấp dẫn về lâu dài.

Cơ hội săn hàng giá rẻ cho nhà đầu tư dài hạn

[Biểu đồ 4] Xu hướng giá cổ phiếu của Morgan Stanley

Trong những biến động của thị trường tài chính trong quá khứ, khủng hoảng thường đi kèm với cơ hội. Ví dụ, trong cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008, các cổ phiếu liên quan đến tài chính trên thế giới đã giảm mạnh do sự bất ổn của hệ thống tài chính, nhưng nhà đầu tư nổi tiếng Warren Buffett đã đầu tư vào ngân hàng đầu tư lớn Goldman Sachs của Mỹ trong thời điểm khủng hoảng và thu được lợi nhuận khổng lồ trong giai đoạn phục hồi sau đó. Tương tự, Tập đoàn tài chính Mitsubishi UFJ đã đầu tư khoảng 900 tỷ yên vào ngân hàng đầu tư lớn Morgan Stanley của Mỹ trong thời điểm khủng hoảng, và hiện tại giá trị cổ phiếu Morgan Stanley mà họ nắm giữ đã lên tới khoảng 5,5 nghìn tỷ yên (tính đến ngày 11 tháng 4). Như vậy, ngay cả những doanh nghiệp dường như chỉ gặp khủng hoảng trong ngắn hạn cũng có thể là cơ hội “săn hàng giá rẻ” tuyệt vời cho các nhà đầu tư dài hạn. Từ góc độ này, thị trường chứng khoán Nhật Bản hiện nay dường như có nhiều cơ hội đầu tư hấp dẫn về lâu dài.

Tình trạng bất thường: Cổ phiếu quốc tế chất lượng cao có PBR dưới 1

[Biểu đồ 5] PBR của Toyota Motor

Chỉ số PBR (tỷ lệ giá trên giá trị sổ sách) của chỉ số TOPIX (chỉ số chứng khoán Tokyo) có xu hướng tăng lên nhờ cải cách PBR của Sở giao dịch chứng khoán Tokyo gần đây, nhưng đã giảm xuống còn khoảng 1,1 lần sau đợt điều chỉnh thị trường lần này. Và phản ánh sự lo ngại của thị trường chứng khoán về tương lai của thuế quan ô tô, PBR của Toyota Motor, một công ty ô tô hàng đầu của Nhật Bản, một lần nữa giảm xuống dưới 1 [Biểu đồ 5]. Mặc dù thành tích kinh doanh của Toyota hiện nay vẫn tốt với doanh số bán hàng xe hybrid hiệu suất cao, nhưng công ty này sản xuất khoảng 54,5% số xe bán tại Mỹ tại Mỹ (khoảng 2,33 triệu xe bán ra tại Mỹ năm 2024, trong đó 1,27 triệu xe được sản xuất tại Mỹ). Do đó, nếu thuế quan 25% được áp dụng đối với hàng xuất khẩu sang Mỹ, xuất khẩu từ Nhật Bản, Mexico và Canada sẽ bị ảnh hưởng, trong khi các nhà máy sản xuất tại Mỹ, chiếm hơn một nửa số xe bán tại Mỹ, sẽ được hưởng lợi từ thuế quan. Toyota mới đây đã được đưa tin sẽ hướng tới tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE) 20% trong dài hạn, và nhiều người cảm thấy khó hiểu khi một công ty như Toyota, có triển vọng lâu dài, lại được giao dịch ở mức PBR dưới 1, tương đương giá trị thanh lý.

Lợi suất cổ tức cao của cổ phiếu của Buffett và các ngân hàng lớn

[Biểu đồ 6] Lợi suất cổ tức của Mitsubishi Corporation và Mizuho FG

Sự khác biệt này cũng có thể thấy ở lợi suất cổ tức. Các doanh nghiệp Nhật Bản đang tích cực tăng cường trả cổ tức và mua lại cổ phiếu, nhưng lợi suất cổ tức của TOPIX đã tăng lên mức trên 3% sau đợt điều chỉnh giá cổ phiếu gần đây. Ví dụ, lợi suất cổ tức của Mitsubishi Corporation, mà Buffett đã công bố tăng đầu tư tháng trước, đã tăng lên mức khoảng 4,3% sau đợt điều chỉnh giá gần đây. Lợi suất cổ tức của Mizuho FG, được hỗ trợ bởi sự tăng lãi suất tại Nhật Bản, cũng đã vượt quá 4,4% [Biểu đồ 6]. Về lợi suất cổ tức cao này, sau khi cơn bão trên thị trường qua đi, có thể nhiều người sẽ nhìn lại và thấy rằng “giá cổ phiếu lúc đó thật bất thường”.

Cơ hội đầu tư dài hạn từ sự sụt giảm cổ phiếu công nghệ toàn cầu

[Biểu đồ 7] PER dự báo của Tokyo Electron

Ngày 11 tháng 4, chính phủ Mỹ đã tuyên bố loại trừ điện thoại thông minh, máy tính cá nhân và thiết bị sản xuất bán dẫn khỏi danh sách áp dụng thuế quan tương hỗ. Chi tiết sẽ được công bố trong tuần tới, nhưng ngành công nghiệp bán dẫn, tuyến đầu trong cuộc cạnh tranh bá chủ giữa Mỹ và Trung Quốc, đã chịu áp lực bán lớn. Do đó, PER dự báo 12 tháng của chỉ số chứng khoán bán dẫn Philadelphia đã giảm xuống còn 16,4 lần, thấp hơn mức trung bình của chỉ số S&P 500, vốn có tính tăng trưởng lợi nhuận dài hạn thấp hơn. Và tác động này cũng lan sang cổ phiếu liên quan đến bán dẫn của Nhật Bản, với PER dự báo của Tokyo Electron, nhà sản xuất thiết bị sản xuất bán dẫn lớn nhất Nhật Bản, đã giảm mạnh xuống còn mức 14 lần [Biểu đồ 7]. Các nhà sản xuất thiết bị sản xuất bán dẫn của Nhật Bản, bao gồm Tokyo Electron và Advantest, có thị phần cao trên toàn cầu trong các lĩnh vực chuyên môn của mình. Tuy nhiên, nhìn vào mức giá cổ phiếu hiện tại của các cổ phiếu này, có vẻ như cơ hội kinh doanh do sự phát triển của công nghệ thông tin trong tương lai và khả năng cạnh tranh cao của các công ty này đã bị đánh giá thấp do bị ảnh hưởng bởi những yếu tố tiêu cực ngắn hạn.

Tóm lại

Sự bất ổn trên thị trường trái phiếu Mỹ đã dẫn đến việc Tổng thống Trump áp dụng thuế quan trừng phạt mạnh mẽ đối với Trung Quốc. Có vẻ như đằng sau đó là sự “tức giận” rất lớn của chính quyền Trump, những người nắm rõ tình hình biến động trên thị trường trái phiếu. Phản ứng của chính quyền Trump đối với sự bất ổn trên thị trường trái phiếu Mỹ đã làm nổi bật sự linh hoạt trong chính sách thuế quan và chiến lược quốc gia ưu tiên kiềm chế Trung Quốc của Mỹ. Nếu chính quyền Trump không duy trì chính sách thuế quan và hợp tác với các đồng minh, bao gồm cả Nhật Bản, để thúc đẩy chiến lược đối phó với Trung Quốc, thì những lo ngại về nền kinh tế Mỹ và các doanh nghiệp Nhật Bản sẽ có thể giảm đi. Thị trường chứng khoán, sau khi điều chỉnh do những lo ngại này, sẽ mang lại nhiều cơ hội đầu tư hấp dẫn về lâu dài.